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自我们上一份研报于7月26日发表以来，石药集团（01093）的股价已下跌13%。股份目前的市盈率较历史平均值低约1.5个标准差，这已大致反映了我们对政策风险的忧虑。

我们分别将2019/20年净利润预测上调0.3%/0.2%。

我们的目标市盈率维持在22倍（接近历史平均值），将目标价下调约5%，由15.2港元下调至14.5港元（22倍2019年市盈率）。

升级至“增持”，这是考虑到：1）预计当前经济环境对石药的影响有限；2）现时股份估值很低，已很大程度反映了我们对政策风险的担忧；3）预计二季度创新药收入强劲增长，并推动二季度净利润增长超过20%，这有望成为短期内的催化剂。

当前波动市况下的防守性之选

随着大盘调整，过去几天石药股价亦大幅回落。但是，我们预计石药的财务表现不会受到重大影响，因为：1）公司80%收入来自中国；2）其出口产品主要是维生素C、咖啡因等，预计这些产品不会受太大影响，因为美国对这些附加值相对低的产品存在刚性的进口需求，而其他国家的供应有限（全球超过80%的维生素C产能是位于中国）。

我们目前假设2019年底美元兑人民币为7.3，作为我们调整盈利的基础。石药的出口销售额（主要是美国的维生素C、咖啡因和一些仿制药的销售额）在2018年达到36.2亿港元（占2018年总收入的17.2%），但截至2018年底，公司的外债仅2300万港元。因此我们估计，石药2019/20年净利润增加约0.3%/0.2%。

从“持有”升级到“增持”；预计二季度净利润增长超过20%

我们将公司升级至“增持”，主要是：1）贸易环境对公司的影响不大，因为公司作为一家专注于国内市场的大型制药公司，可视为防守性之选；2）目前2019/20年市盈率为19.5/16倍，较历史平均值低1.5个标准差（图1），这在很大程度上已反映了我们之前对政策风险的担忧（即与第二轮带量采购相关的一些细节仍不清楚，而最终细节可能会令市场失望；诊断相关组；辅助用药清单；77家生产商的会计检查结果公布时，亦有可能出现负面消息）；3）由于创新药收入强劲增长，预计石药2019年二季度净利润增长20%左右，这有望成为短期内的催化剂。