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一个企业的爆雷，犹如一张倒下的多米诺骨牌，往往会引发市场连锁反应。

7月15日，有“药中茅台”之称的东阿阿胶（000423.SZ）开盘便一字封死在跌停板。前一日晚，东阿阿胶发布2019年半年报预告显示，预计上半年归属净利润为1.81亿元至2.16亿元，同比下降75%至79%。

这是被市场视为“价值投资”标的的“大白马”东阿阿胶，在连续十二年持续增长后，业绩出现明显拐点。

无独有偶。

大族激光（002008.SZ）、涪陵榨菜（002507.SZ）、辅仁药业（600781.SH）等白马股先后遭遇业绩下滑或涉嫌造假，二级市场股价大跌。

一时间，从消费电子、制药到食品，这些最易诞生白马股的大消费行业，惊雷四起。

在股市长虹3年的白马板块为何在此时点集体爆雷，在相似的“业绩雷”背后，是财务造假，还是基本面变坏；是成长的阵痛，还是消费变迁？21世纪经济报道记者试图从上述公司的共性出发，讲一讲白马股爆雷击穿消费信仰的故事。

白马股走下神坛

消费板块一直是被机构看好的板块，不同于钢铁、煤炭等容易受累于经济环境不景气的周期性板块，业绩和市场表现比较稳健。

21世纪经济报道记者统计数据显示，2016年以来，日常消费是为数不多实现正增长的行业，区间涨幅排在行业第二位。

东阿阿胶的业绩下滑不是没有征兆。

2018年年报发布之际，就已经显出疲态。当年，东阿阿胶营收出现负增长，同比下降0.46%，净利润增速锐减至1.98%，连续10年双位数的增长自此打破。

彼时，市场上对东阿阿胶依赖频繁提价驱动增长的模式就争议不断。

2006年秦玉峰出任东阿阿胶总经理之后，便高举文化营销的大旗，并找到一个关键词——“滋补国宝”，开启“价值回归”战略。借着驴皮紧缺和“价值回归”之名，东阿阿胶走上了疯狂提价之路。

据记者统计，从2010年至今，东阿阿胶先后共发布15次产品提价公告。在某电商平台旗舰店内，东阿阿胶最便宜的一款阿胶块价格是600元/125克。

今年3月，在21世纪经济报道记者参加的一场论坛上，秦玉峰表示：“我们每年都提价，但实际上这不是提价，是价值回归。”

正是对于东阿阿胶所谓的“价值回归”，投资者越来越不买账，不断用脚投票。

从今年以来的股价走势看，东阿阿胶经历过两次明显的股价下跌，一次是一季报发布后，公司营收、净利双双两位数下跌，公司股价急转直下，两周之内从47.2元跌至39.76元，降幅18.7%；另一次就是在半年报预告之后，股价从7月15日的39.35元跌至最新收盘价32.17元，跌幅22.3%。

面对股价的下跌，8月2日，东阿阿胶证券部人士对以投资者身份咨询的记者表示，“公司把经营做好，就是对股价最好的支持。不能看短期波动，要看长期的发展。”

他同时反问记者：“如果对公司长期发展没有信心，为什么要买公司股票呢？”但对于提振业绩的具体措施，该人士没有回应。

与东阿阿胶经历相似是榨菜界“龙头”涪陵榨菜。7月31日，涪陵榨菜股票跌停，市值一日蒸发22亿元，引发跌停的同样是一份增速明显放缓的半年度业绩报告。

多个机构下调目标价。中金研报认为，业绩下滑受公司积极推进渠道下沉、增加地面推广和经销商激励所致，在销售额增速较低时，刚性费用投放导致销售费用率偏高。因盈利预测调整下调目标价8.5%至30元。

白马“失蹄”远不止这两家。

譬如，大族激光属于消费电子行业，曾经被外资买爆，今年上半年却出现业绩失速，净利润预计下降60%-65%。

而辅仁药业因分红爽约爆出流动性问题，甚至将面临重大违法强制退市的风险。

甚至晾晒业龙头好太太（603848.SH）则在8月1日遭遇毫无征兆的闪崩。

一系列的K线变动，似乎意味着机构抱团护盘的大消费概念版图，正在隐现裂痕。

　　消费信仰瓦解？

根据21世纪经济报道记者调查，本轮行情周期，至少在2017年开始，机构对消费就已经达成了一致，开始大幅加仓食品饮料，从2016年18.3%到2018年二季度接近30%。再加上机构加仓的医药中也有大量消费属性的标的，对消费抱团的格局基本形成。

从国内外证券市场的发展历史来看，消费行业往往是大牛股的诞生地。美国有可口可乐，中国有贵州茅台。

正是这种浅显易懂且朗朗上口的逻辑，驱动了A股大消费行业信仰的形成。

分析人士认为，消费行业之所容易出现大牛股，是因为受到技术的冲击相对比较小，而且经过长期经营后形成较强的品牌壁垒和规模优势，获得垄断地位，然后就有了定价权。

据21世纪经济报道统计，以“消费升级”为关键词搜索，2016年共有156份机构研报，2017年共有292份，2018年共有224份，今年以来仅有39份。

从卖方声音来看，也足以可见2017、2018年消费板块的火热。

根据21世纪经济报道获悉，不少推介大消费的卖方分析师在这一波行情中，亦不乏名利双收者。

随着A股国际化，外资钟爱大消费的特点，给A股大消费概念加注了兴奋剂。

据MSCI全球基准指数，截至2019年2月26日，外资通过沪股通重仓的5只股票中，有贵州茅台、恒瑞医药、伊利股份；通过深股通重仓的5只股票中，有美的集团、格力电器、五粮液、洋河股份。从行业来看，外资集中配置大消费，特别是最具本土特色的食品饮料行业。

2017年三季度开始国内机构携手北上资金，到2018年1月底将消费板块估值打到了一个新的高度。

“当时蓝筹业绩靓丽，而中小创业绩萎靡不振，那投资蓝筹、大白马消费是不二的选择，所以那时蓝筹大消费估值有了明显提升，但相比之前创业板泡沫和美国‘漂亮50’相比，估值还是便宜的。所以在2019年，大部分消费白马都创出了新高。”回忆起当时的A股市场，淳石资本执行董事兼证券投资事业部负责人杨如意对记者说道。

在各种合力之下，东阿阿胶、涪陵榨菜股价迎来巅峰。

东阿阿胶股价从10年前的6元左右，涨到了2017年最高的72元；在去年“消费升级还是降级”的讨论热潮中，涪陵榨菜一度成为网红，股价攀登过30元以上，市值超出240亿元。

这就不难理解这一轮消费大牛变“熊”的逻辑：业绩下滑无法维持高估值的神话，最终归宿只能是“杀”估值。2017年至今，东阿阿胶市盈率已由当年的22倍下降至11倍左右。涪陵榨菜由去年最高40倍的市盈率下降至27倍左右。

“正是有机构抱团的现象存在，在业绩不符合预期的时候，就可能引发持股机构集中撤离。同时，机构都设有自己的风险体系，股价触发止损条件便会主动减仓，就会放大股价波动。”8月2日，一位大型券商的食品行业分析人士告诉记者。

一方面是机构抱团引发的集体撤退，另一方面，从东阿阿胶和涪陵榨菜的个案来看，消费观念、消费环境也在发生变迁。

“东阿阿胶和涪陵榨菜是反复提价挤压了利润空间，但榨菜的受众是价格敏感人群；阿胶定位是补血功能，但实际上现代女性的‘养生’需求已经更多地变成护肤、美白、补钙等，而且对于驴皮的功效市场是有争议的。”前述食品行业分析人士说。

在其看来，这些传统企业在经营理念、管理水平还是偏于粗放，成长到一定瓶颈。这种瓶颈，恰恰在大消费的疯狂中，被刻意忽视。

故事能否重演？

消费行业的未来走势会好一点吗？

分析人士对此并不乐观。“下半年应该挺难受，经营层面比较困难。消费行业具有滞后性的属性，宏观经济不景气，在未来2-3季度，消费行业的下降会比较明显。当然，分化还是存在，好的公司还是会好。”前述食品行业分析师说。

实际上，对于整个消费环境的变化，企业已经有所感受。

涪陵榨菜证券部人士在谈及上半年业绩增速放缓时，提到的原因之一是“经济活力下降、销售费用提高等原因导致了收入减少”。

“刚需、定价权、抗周期是每个企业都追求的，但真正能做到的不多。这是由于行业的原因或者历代经营者打下的坚实基础。”杨如意说。

其坦言，今年如果投资一些消费白马，比如大白马酱油、醋、白酒、免税店等具有刚需性质和定价权的企业，早就取得了平均50%的回报。

有投资人将目光放到更长周期。

“中国市场消费需求大，作为市场龙头的这些企业会拥有不断上升的市场占有率。而从短期来看，重点需要看这些企业的业绩能否达到市场投资者的预期。如果短期业绩没有满足投资者的预期，会有一定的调整。”8月2日，另一位券商分析师说道。

但是对于整个故事而言，卖方能否合而抱团，才是关键。

一家券商分析人士坦言，现下正是判断消费板块能否持续抱团的重要时点。

其认为，“无论是食品饮料业绩增速下行，还是信息科技或者金融突然业绩上行，都可能会给投资者放弃抱团消费，拥抱新的板块的理由。”

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