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来源：证券市场红周刊

原标题：贵州茅台发布“多赢”公告 全年利润或增厚48.4亿元 

时隔3个月后，8月9日晚，贵州茅台（600519）终于发布对上交所监管工作函的正式回复公告，称茅台集团并无全盘直销经营本公司茅台酒配额的计划，且贵州茅台将按不超过上年年末净资产金额5%的标准向茅台集团销售包括茅台酒在内的产品。

这份公告基本打消了中小股东及投资者的疑虑，也获得了林园投资董事长林园等多位职业投资人的认可。据记者计算，若茅台集团从贵州茅台今年收回的6000吨茅台酒额度，并顶格使用自己的额度，那么贵州茅台剩余的茅台酒额度如果由贵州茅台直销，且按照市场指导价1499元/瓶计算，可为上市公司增厚利润48.4亿元。

监管回复函“姗姗来迟”

中小股东吃了定心丸

在茅台集团于5月5日为旗下营销公司揭牌之后，贵州茅台的一些中小股东便纷纷批评茅台集团违反贵州茅台上市时的承诺。

正是在这样的质疑下，上交所于5月7日向贵州茅台下发《关于贵州茅台酒股份有限公司媒体报道相关事项的监管工作函》，要求茅台集团就成立营销公司的主要考虑、拟开展的商业活动及具体经营模式、是否有经营上市公司茅台酒计划等问题做出说明。

上市公司回复《监管函》的时间虽然没有统一标准，但通常不会超过一个月。如今，在时隔3个月之后，贵州茅台终于给出了正式回复。而且这份回复可以说稳定了茅台股东的心。

回复公告称，“控股股东遵守其在本公司上市时所作承诺，上述交易销售价格与其他非关联经销商的购货价格相同或定价原则相同，且遵循不超过本公司2018年末净资产金额5%的标准，不会因上述交易而与本公司形成直接或间接的竞争关系，亦不会因上述交易而损害本公司和中小股东的权益。”

中国食品分析师朱丹蓬对《红周刊》记者表示，这个公告首先是对监管部门的回应，贵州茅台是上市公司，应避免触犯相关监管法规；其次是引导市场舆论，目前茅台酒的市场价格较高，部分消费者可能因此产生抗拒或抵触心理。而通过营销子公司加大直销比例，是茅台方面对茅台酒价“居高不下”的一个回应。“最后是给中小股东的交代，既然是上市公司，就不应做出损害中小股东利益的事情。”

同样，泽添基金合伙人陈峰对《红周刊》记者表示，“目前贵州茅台的渠道改革在逐步推进，此举也是综合考虑了各方利益，我们认为公告内容中规中矩”。

贵州茅台“合规”做法获点赞

对于此次公告的发布，不少长期跟踪茅台的投资人并不意外，因为涉及股东利益的重大事项需中小股东表决单独投票，大股东要求回避。在面对盈利流失时，中小股东一定不会投赞成票。而此事早有先例，2019年5月份，贵州茅台要给下属公司设立财务公司，给财务公司30亿元授信额度，林园投资董事长林园等股东在临时股东会上都投出否决票，最终方案没有通过。在否决后的4个月，贵州茅台将授信额度修改为10亿元，并再次召开股东会，此次，林园等中小股东投了赞成票，方案才得以实行。

由此可见，中小股东并不会赞成让大股东通过关联交易抽走上市公司盈利的情况发生，有业内人士向《红周刊》记者透露，在股东会之后，茅台集团高层还想要推进关联交易，但私募基金的钱也是持有人的钱，自然不会同意，公募、社保的钱同样不会同意。“从这次回复可以看到，茅台集团高层也是反复试探了中小股东的底线，觉得没有可能成功，最后放弃了。”

虽然茅台集团受制于中小股东，放弃突破“不超过上年年末净资产金额5%的标准”的关联交易的限制，但很多投资人认为，这代表了中国上市公司规范化治理的一个开端。宝鼎投资董事长张亮向《红周刊》记者表示，“中小股东的意愿得到重视，甚至影响到股东会的决议，这在中国资本市场是很典型的案例，也是资本市场规范化的重要里程碑。”

香港博文投资董事长王文也表达了赞同，贵州茅台不仅仅倾听了中小股东的声音，也综合了业内专家、法律顾问的意见。茅台集团倾听了上市公司的声音，没有贸然行事，这是市场各方面力量博弈的最好结果。“从此事开始，以后任何一个公司做有可能伤害中小股东的事情，都会有先例可循，连茅台都接受了中小股东的监督，你能通过（违规议案）吗？所有的公司都会受到这样的舆论约束，也给以后上市公司治理提供了先例。”

而在今年股东大会之前，微博大V也是资深茅粉的“羊总之花菜炒蟹”因发表了看待贵州茅台“营销公司”事件需要有更宽广视野和更远大格局的观点，被茅台董事长李保芳在股东会上“点名肯定”。他向《红周刊》记者表示，“贵州茅台不是一个一般的企业，它是中国一个非常有特色的符号。这次能够做出这样的调整，是很不容易的。应该说是中小股东通过合理、合法、理性的监督，促进了贵州茅台在守法合规经营上的完善。”

另外，也有业内人士从市场角度指出茅台将放弃“关联交易”的必然性，“茅台作为上市公司的龙头，如果稳不住，资本市场再出现大幅下跌，也是高层不愿意看到的。”

北京格雷资产合伙人杜可君认为，“公告好于市场预期，有助于茅台在900元左右稳住。以后茅台自身的问题相对轻一点，就剩市场走势的影响，整体对茅台是利好因素。”

上市公司利润或增厚48.4亿元

在回复函中，贵州茅台提到“2019年度，关联交易金额不超过贵州茅台2018年度经审计后年末净资产金额的5%，即56亿元。”如果按照关联交易最大额度56亿计算，意味着茅台集团营销公司能够拿到2889.6吨茅台酒。如果剔除一直以来集团为上市公司每年销售的1200吨酒后，还剩1689.6吨。这就代表着，到2019年集团作为“关联交易”销售的茅台酒的增量不超过1700吨。

根据此前经销商统计的数据得出，贵州茅台上半年共计收回了6000吨的茅台酒，若以此额度满足茅台集团的额度需求，上市公司还有4300吨（6000吨-1700吨）茅台酒销售额度。这部分额度如果以上市公司直销形式出售，按照市场指导价1499元/瓶计算（出厂价969元/瓶，1吨约为2124瓶），4300吨酒将为茅台带来48.4亿元利润。如果按照2000元/瓶的市场价格计算，就会有94.16亿元的利润规模。

张亮认为，茅台集团的“让利”行为将会为上市公司带来明显利好。不过王文看的更为长期，他认为，具体贡献多少利润并不重要，重要的是未来3-5年茅台市值能够达到2.5万亿，利润能达到1000亿元。“在当前25倍市盈率水平下，茅台具有长期投资价值，因此我不关注这一次释放了多少利润。”

林园则表示了一定的担心，“7月30日贵州茅台将华润万家、大润发、物美作为茅台酒商超渠道经销商，可能会分走一部分额度。如果是按照给经销商的价格——900元左右（出厂价），实际可能分走上市公司一部分利润。”■